Ayoze Alfageme
Las ciencias económicas se han ganado el título de reina de las ciencias sociales por escoger como su campo de estudio el de los problemas resueltos.
Abba Lerner (1972)
Son muchas las críticas que se pueden hacer a la acción política llevada hasta la fecha por los principales Estados europeos para mitigar las consecuencias económicas propiciadas por la crisis del Covid-19. Su imprecisión, su lentitud, su tibieza o su falta de claridad –el mejor ejemplo, el de la rueda de prensa de Lagarde hace dos semanas-. Lo que no se puede menospreciar, sin que ello sea motivo de celebración, es que parece que esta vez los gobiernos de los estados miembros de la zona euro (ZE) y las instituciones de la Unión Europea (UE) están reaccionando a la crisis del coronavirus y a sus consecuencias económicas y sociales de manera algo (o bastante) distinta a la última crisis en 2010-12. No en vano el detonante de la crisis económica en la que ya estamos sumidos, y quién sabe por cuánto tiempo, tiene causas muy distintas a las de la crisis de deuda de hace ya 10 años. Sí, es cierto que podemos argumentar que estábamos ya antes de que apareciera el virus en ciernes de una crisis global, dada la larga y débil recuperación tras la Gran Recesión, pero la percepción pública y política de cómo hemos llegado a esta crisis es totalmente diferente. El culpable ahora es común para todos, es el coronavirus, y justificar cualquier otra cosa o intentar culpar a Estados individuales es, de momento, “repugnante”.
Esta narrativa importa a la hora de poner en marcha por parte de los Estados miembros de la ZE y la UE todas las medidas económicas necesarias para mitigar las consecuencias de la recesión económica que vivimos y que puede dejar la anterior Gran Recesión como su hermana pequeña. Pues, como ya sabemos, los Estados de la ZE no disponen de todas las libertades en política fiscal y monetaria que sí tendrían, por ejemplo, el Reino Unido, Japón o Estados Unidos1. Y esto nos lleva de cabeza a volver a los debates –repetidos hasta la saciedad– sobre cómo se puede abordar en la ZE una crisis donde la emisión de moneda está totalmente externalizada y donde los países miembros se han adherido a una regla de oro: la austeridad. No por repetidos estos debates dejan de ser importantes; y no por repetidas, las conclusiones del mismo han sido asimiladas por todas las partes de igual manera.
La pregunta pertinente es la siguiente: si lo que necesitamos ahora es un aumento del gasto público y, por consiguiente, unos aumentos de los déficits fiscales de unas magnitudes de al menos el 10% del PIB ¿cómo vamos a financiar esos déficits sin poner en riesgo la solvencia de unos Estados que carecen de la capacidad de emitir la moneda con la cual se endeudan? Y más a largo plazo, ¿cómo podemos aprovechar este momento para que la ZE y la UE reviertan los pasos dados hacia la total deslegitimación democrática y su lenta desintegración?
Lo que nos da el Euro, o, mejor dicho, lo que nos podría dar
Empecemos por lo obvio pero muchas veces eludido por una parte importante de la izquierda. En concreto por esas voces de la izquierda que creen que Estados como España o Italia estarían mejor siguiendo el camino del Reino Unido y recuperando su plena soberanía monetaria. Pertenecemos a una zona monetaria que aúna en términos de PIB a la mayor área económica tras los EEUU. De aquí se deriva el valor de la moneda euro en los mercados tanto de mercancías como en los mercados financieros, y se deriva también la potencialidad del BCE para imprimir dinero sin que ello mine el valor del euro.
Como ejemplo pongamos el nuevo programa de compra de bonos públicos anunciado por el BCE el pasado 18 de marzo bajo el nombre de Programa de Emergencia contra Pandemias (PEPP, por su siglas en inglés). El Banco Central se ha preparado para gastar 750 mil millones de euros en compra de deuda pública sin necesidad de seguir ninguna ratio de capital aportado al BCE –podrá comprar tanta deuda de cualquier país como estime necesario-. Es un cambio importante respecto a programas de compra de deuda anteriores en los que tenía que comprar montos de deuda proporcionales a la capitalización de cada país. Ahora, en cambio, puede actuar con mayor discrecionalidad. Más adelante volveré a este punto y sus implicaciones políticas.
Lo que importa ahora es entender que en ningún caso puede esperarse que si la gran mayoría de países que ahora pertenecen a la ZE tuvieran sus antiguas monedas nacionales, pongamos España y la peseta o Italia y la lira –con sus historiales de devaluaciones previas a la entrada del euro, sus hasta hace dos días constantes déficits por cuenta corriente y su dependencia y conexión con el comercio exterior para el suministro de todo tipo de bienes y servicios– y anunciasen sus bancos centrales un aumento de compra de deuda pública por valor del 7,5% del total de deuda pública existente (que es lo que representan los 750 mil millones anunciados por el BCE sobre el total de deuda pública de la zona euro) o visto de otra manera, una monetarización de la deuda pública por valor del 5% del PIB (que es lo que representan los 750 mil millones respecto al total del PIB de la ZE), en ningún caso podría esperarse que su moneda se devaluara respecto al dólar menos de un 2% (que es lo que le ha pasado al euro tras el anuncio del BCE). Pues bien, el BCE da este poder a la mayoría de los Estados miembros de la zona euro –esto es, poder monetizar la deuda pública sin que peligre el valor de su moneda–, con excepción de Alemania gracias a su constante superávit comercial, y tal vez Francia. Cuestión harto distinta es la gestión política que se haga, y que se haya hecho hasta ahora, de este poder.
El BCE como financiador de los déficits públicos
Dado el potencial que se le presupone al BCE y que hemos explicado anteriormente, parece natural proponer que debe ser esa institución la que monetice los crecientes déficits fiscales de los países de la ZE en esta crisis económica que comienza. Esa ha sido la reacción de la presidenta del BCE, que algo aprendió desde su puesto de presidenta del FMI durante la crisis griega, y que ha sido aplaudida por economistas y políticos de todo pelaje. Si acaso se puede criticar que los 750 mil millones podrían quedarse cortos más pronto que tarde, pero siempre cabe la posibilidad de prorrogar y extender el programa de compra. He aquí precisamente el problema.
Cuarenta años con un machacón dogma ideológico sobre la conveniencia y única solución natural de que los bancos centrales sean lo más independientes del poder ejecutivo que se pueda, nos han llevado a tener en la ZE al banco central más independiente de todos, léase sin eufemismos: el menos controlable políticamente del planeta. La independencia del BCE, y del sistema de bancos centrales nacionales que lo componen, está grabada en los tratados de creación de la Unión Monetaria Europea, y a menos que los cambiemos y los cambiemos en la dirección que nos gustaría –que nos gustaría en un sentido republicano-democrático– seguirá siendo el Consejo de Gobierno del BCE quien decida si implementar un programa de compra de bonos públicos o no. Es decir, el poder discrecional de creación monetaria con el que juega el BCE es un arma de doble filo. Por ejemplo, en esta reciente propuesta escrita por S. Cutillas, A. Medina, P. Cotarelo y M. Lascorz proponen que los bancos centrales nacionales compren a perpetuidad y con interés del 0% los bonos públicos. Aunque seguro que son conocedores de tal limitación, estos economistas pasan por alto a la hora de hacer su recomendación de economía política que la compra directa de bonos públicos por parte de los bancos centrales nacionales o por el propio BCE está prohibida2. Como solución es buena, el único problema es que ahora mismo es imposible. Nos guste o no en la situación política actual, renegociar estos tratados no está sobre la mesa. Sí lo está, en cambio, la emisión de eurobonos. Situación que hay que aprovechar ya que hace tan solo un mes era algo impensable.
Además no cabe esperar otra cosa: aunque los tratados europeos fueran renegociados, el resultado no dejaría de representar la correlación de fuerzas existentes en los diferentes países y entre los diferentes países que conforman la ZE. Pensar que hay una mayoría política en Europa preparada para hacer de palanca a favor de un cambio del mandato del BCE que nos agrade es simplemente ignorar la realidad en la que nos encontramos. Este argumento también vale para los que siguen pidiendo la vuelta a la soberanía monetaria nacional. Muy bien, volvamos a ella, salgamos de la zona euro e incluso de la Unión Europea. Ahora bien, que nos expliquen cómo exactamente vamos a llegar a que nuestro banco central nacional sea más favorable a una expansión fiscal de lo que el BCE lo es ahora. A fin de cuentas, ¿por qué no deberíamos temer un Boris Johnson a la española en la presidencia?
Ante los problemas políticos no conviene escudarse en tecnicismos. Por citar a dos economistas del agrado de esa izquierda a la que me refería antes, Randall Wray ya nos dijo en esta entrevista en que “lo difícil no es encontrar la solución económica al problema”, refiriéndose a la crisis de la EZ de 2010-12, “lo difícil está en encontrar la disposición política para arreglarlo”. Seguro Wray es bien conocedor de cómo Abba Lerner caracterizaba el campo de estudio de la economía: “una transacción económica”, entiéndase aquí como la financiación de los déficits fiscales, “es un problema político resuelto”3.
Levantar el Pacto de Estabilidad y Crecimiento
Una salida al dilema de los crecientes déficits fiscales sería el levantamiento del pacto de Estabilidad y Crecimiento (PEC) supervisado y controlado por la Comisión Europea (CE) que fuerza a los países de la unión a una constante reducción del gasto y la deuda pública. No han sido pocos los economistas que desde la izquierda (y cada vez más desde posiciones más centristas) han pedido la relajación de esta chaqueta de fuerza fiscal autoimpuesta. Además existen problemas técnicos, con trasfondo político, en el cálculo del output gap (la diferencia entre el PIB real y el PIB potencial) que se utiliza como base para calcular el objetivo de déficit para cada gobierno y que hasta la fecha se ha traducido -¡oh sorpresa!- en una mayor austeridad de lo que lo habría hecho si el potential output se calculase de otra manera. En conjunto, el PEC ha supuesto la inscripción esculpida sobre piedra del mandamiento de la austeridad.
Levantar el PEC es necesario y pertinente. Pero como ocurre con el BCE, tan pronto la CE puede decidir levantarlo como implementarlo de nuevo. Y sí, en este caso la CE está algo más cercana a la soberanía nacional de lo que lo está el BCE. Aun así, pasado 2020 nada hace pensar que la CE no vuelva implementar el PEC y a dictar la senda de recortes para llegar a los objetivos de déficits que correspondan. Es más, sin el programa de compra de bonos públicos del BCE el aumento de los déficits fiscales significa el aumento de las primas de riesgo y, por tanto, se abre la puerta a un escenario de crisis de liquidez o incluso de solvencia por parte de los Estados más débiles de la ZE. Escenario que nos trae de cabeza a la crisis de 2010-12. La solución que necesitamos para permitir el aumento de los déficits fiscales debe incluir medidas concretas para evitar un retorno a la austeridad una vez la crisis sanitaria del Covid-19 pase.
Los eurobonos y las diferentes alternativas
Con este panorama y con la situación política real que tenemos son pocas las alternativas que quedan encima de la mesa. La de los eurobonos es una de ellas y no por haber sido hasta la fecha poco factible políticamente quiere decir que ahora no se pueda aplicar. A fin de cuentas, el gobierno alemán acaba de saltarse su “schwarze Null” (como se conoce a la regla constitucional del déficit fiscal alemán) por la que se obligaba a mantener siempre unas cuentas fiscales balanceadas y está ahora dispuesta a emitir un 10% del PIB alemán en deuda pública. Un movimiento impensable hace tan solo un mes a pesar de las constantes presiones para que el gobierno alemán aumentase el gasto público debido al estancamiento inveterado de su economía y de la de los países a su alrededor.
Propuestas de creación de eurobonos hay muchas (véase aquí, aquí, aquí, o aquí, y más recientes aquí, o aquí) y no parece necesario barajarlas todas ahora. La pregunta más sencilla, si se quiere ver así, es qué institución debe emitir esos bonos. Dos instituciones son las mejor posicionadas para tal tarea: el Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE) o el Banco Europeo de Inversiones (BEI). La pregunta complicada es cómo acceden los gobiernos al dinero recaudado.
El MEDE ya ha anunciado que tiene disponibles 410 mil millones de euros (3,4% del PIB de la ZE) para prestar a los Estados que lo necesiten a través de líneas de crédito de hasta 2% del PIB de cada país. Pone estas líneas de crédito a disposición de los diferentes gobiernos de la ZE a través de la Línea de Precaución de Crédito Condicionado (Precautionary Conditioned Credit Line, PCCL4). El problema con estas PCCL, además de que un 2% del PIB no da ni para empezar a hacer frente a las necesidades a las que nos enfrentamos, es que viene condicionado a un Memorándum de Entendimiento (Memorandum of Understanding, MoU). La parte positiva del MEDE es que está legalmente preparado para la emisión de bonos, que ya ha realizado para el rescate de países como Grecia, Portugal o España, y que esos bonos son ya eurobonos de facto en tanto que están respaldados por todos los países de la EZ según el capital aportado por cada uno al MEDE. Además, estos bonos son aceptados por el BCE como activo colateral en transacciones de refinanciación a instituciones financieras.
Como ya he mencionado, el problema de utilizar el MEDE es la condicionalidad -aquí se explica brevemente- impuesta a través de los MoU que han quedado demonizados en el imaginario de la población de varios países, en especial Grecia, como culpables de la imposición de la austeridad, privatizaciones y reformas que han llevado a varios países de la ZE a una larga recesión económica de casi una década. Sin embargo hay que recordar que los MoUs son contratos entre el MEDE (por supuesto, con el Eurogrupo detrás) y el país al que se le concede el crédito, y que por tanto lo que se imprima en ellos está condicionado políticamente. Es precisamente la condicionalidad asociada a los créditos del MEDE lo que le da viabilidad política a esta solución, tanto para los Estados en necesidad como para los escépticos –Alemania y Holanda-. Por ejemplo, se podrían acordar unas condiciones favorables en los MoU que evitarían tener que depender de los autoritarios dictados del BCE y de la CE sobre la compra de deuda pública y el Pacto de Estabilidad y Crecimiento. Es decir, en los MoU también se puede garantizar que no se impondrán medidas de austeridad para la devolución de esos préstamos ni ahora ni en el futuro. Se puede discutir cuán factible es un acuerdo antiausteridad, pero no se puede negar que es una solución.
Una posible salida, que también evita la estigmatización de aquellos países que reciban los créditos, es hacer un MoU colectivo en el que todos los países de la ZE reciben la misma cantidad en proporción a su PIB y con la misma condicionalidad flexible, por ejemplo, que se gaste en medidas contra la actual crisis actual. Ya sea a través de acuerdos individuales o colectivos, el MEDE tendría que aumentar el límite anunciado del 2% del PIB de cada país y emitir (euro)bonos para financiar los préstamos.
En el caso del BEI la solución es aún más sencilla ya que se podría evitar, en teoría, la condicionalidad de los MoU. El BEI podría emitir eurobonos y directamente gastar en cada país el dinero recaudado por igual cuantía proporcional al PIB de cada país. Como serían transferencias directas del BEI a los países, esto evitaría cualquier aumento de los déficits fiscales. Para que Alemania y Holanda quedasen satisfechos, el Consejo Europeo podría aprobar un paquete de medidas económicas estándar contra la crisis del COvid-19 para condicionar la entrega del dinero. El BEI entregaría el dinero a los gobiernos una vez estos aprobasen en sus respectivos países la implementación de tales medidas. Además, el BEI podría actuar para todos los países de la UE y no solo para los de la ZE.
A modo de conclusión
La mutualización de la deuda, por tanto, no tendría que venir de la mano de una austeridad que condenara una vez más a los países europeos a una larga recesión, sino que podría servir precisamente como palanca para impulsar una recuperación económica rápida y que ayude a los gobiernos a paliar el sufrimiento que esta crisis está provocando y provocará. Es a través de la emisión de eurobonos que los gobiernos podrían tener control tanto sobre la condicionalidad –que no es sinónimo de austeridad- para acceder a los fondos recaudados como sobre la manera en que quisieran gastarlo sin tener que depender del BCE para financiar los déficits fiscales o del EC para poder aumentarlos.
Además, la emisión de eurobonos sentaría un precedente de cara a futuras crisis o, incluso, a su implantación de manera permanente –por ejemplo, para aumentar el presupuesto comunitario-. No se puede concebir una zona monetaria mínimamente igualitaria entre los Estados miembros sin requisar a Alemania el privilegio de emitir los bonos públicos con el tipo de interés más bajo de Europa: esos eurobonos deberían convertirse en el activo de garantía (safe asset) del sistema financiero5. En último lugar, la mera creación de eurobonos, con el consiguiente apoyo del BCE y la garantía por parte de todos los Estados, generaría una preferencia por la utilización de estos bonos a la hora de financiar el gasto público, ya que sin duda serían vistos por los inversores como el activo financiero más seguro en el mercado y por tanto gozarían de un pago de intereses bajo.
En definitiva, lo que se dirime en este debate es si se aprovecha esta crisis para reformar la ZE en la dirección que necesita o si se sigue pavimentando el camino a la ya en marcha lenta desintegración de la ZE y la UE.
(Agradezco los comentarios y sugerencias de Laura de la Villa, Julio Martínez Cava y Edgar Manjarín).
Notas:
1 Siempre es curioso que aquellos que claman en favor de la salida del Euro no pongan como ejemplo países con soberanía monetaria plena como Brasil, México o Rusia.
2 Es curioso, además, que su propuesta sea bien parecida a otra, de Francesco Giavazzi y Guido Tabellina, que también presentan pero que rechazan en su artículo. Ver esta reseña para conocer las tesis de Francesco Giavazzi. En cualquier caso, la diferencia entre la propuesta de Cutillas et al. y la de los economistas italianos es que en la de los primeros, los bancos centrales compran directamente la deuda pública, y en la de los segundos, los bancos centrales la compran en el mercado secundario de deuda pública como hace ya, aunque con límites, el BCE.
3 Véase Abba Lerner (1972) The Economics and Politics of Consumer Sovereignity, The American Economic Review, Vol. 62, No. 1/2.
4 Queda como anécdota, no por ello poco significativa, que Lagarde haya eliminado la elegibilidad de los bonos públicos para el programa de compra de activos OMT del BCE de aquellos gobiernos que accedan a la Enhanced Conditioned Credit Line, el otro programa de préstamo del MEDE, como medida de presión a los gobiernos para la aprobación de los eurobonos. Tras la aprobación del PEPP por parte del BCE el OMT pierde, de momento, relevancia.
5 Se puede justificar también la creación de los eurobonos para la mejora de la estabilidad financiera. Dejo este punto para otro momento. Por ejemplo, para cuando empecemos a ver bancos italianos o españoles en problemas. En caso de que el MEDE emita bonos para financiar préstamos bajo MoU individuales, es seguro que esos bonos no serán tomados como el activo más seguro de la EZ.
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Ayoze Alfageme ex-alumno del posgrado de Sin Permiso. Actualmente es doctorando en economía política en la Universidad de Ginebra.
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